На протяжении большей части последних 50 лет бизнес-лидеры считали финансовый капитал своим самым ценным ресурсом. Они много работали над тем, чтобы каждая копейка шла на финансирование только самых перспективных проектов. Поколение руководителей научили применять пороговые ставки, которые отражали высокие капитальные затраты, характерные для большей части 1980-х и 1990-х годов. А такие компании, как General Electric и Berkshire Hathaway, хвалили за дисциплину, с которой они инвестировали.
Сегодня финансовый капитал перестал быть дефицитным ресурсом - он в изобилии и дешев. По оценкам группы макротрендов Bain, мировой финансовый капитал увеличился более чем в три раза за последние три десятилетия и в настоящее время примерно в 10 раз превышает мировой ВВП. По мере увеличения количества капитала его цена резко падала. Для многих крупных компаний стоимость займа после уплаты налогов близка к уровню инфляции, а это означает, что реальная стоимость займа колеблется около нуля. Любое достаточно прибыльное крупное предприятие может легко получить капитал, необходимый для покупки нового оборудования, финансирования разработки новой продукции, выхода на новые рынки и даже приобретения новых предприятий. Безусловно, руководящим командам по-прежнему необходимо тщательно распоряжаться своими деньгами - в конце концов, расточительство есть расточительство. Но умелое распределение финансового капитала больше не является источником устойчивого конкурентного преимущества.
Активы, которых не хватает в большинстве компаний, - это навыки и способности, необходимые для воплощения хороших идей роста в успешные новые продукты, услуги и бизнес, а традиционный финансовый подход к стратегическим инвестициям только усугубил эту малость. Действительно, стандартный метод определения приоритетов стратегических инвестиций направлен на ограничение круга потенциальных проектов и побуждает компании инвестировать в несколько «верных ставок», которые преодолевают высокие барьеры. В то время, когда большинство компаний отчаянно нуждаются в росте, такой подход излишне исключает слишком много вариантов. И это побуждает руководителей оставаться приверженными инвестициям еще долго после того, как становится ясно, что они не окупаются. Наконец, это оставляет компании с кучами наличных денег, которым руководители часто не находят лучшего применения, кроме как выкупать акции.
Стратегия в новую эпоху изобилия капитала требует принципиально иного подхода, чем традиционные модели, основанные на долгосрочном планировании и постоянном совершенствовании. Компании должны снизить пороговые ставки и ослабить другие ограничения, отражающие ушедшую эпоху дефицита капитала. Им следует отказаться от нескольких крупных ставок в течение многих лет и начать делать множество мелких и разнообразных инвестиций, зная, что не все из них окупятся. Они должны научиться быстро выявлять и выходить из убыточных предприятий, в то же время активно поддерживая победителей, взращивая их в успешных новых предприятиях. Это путь, по которому уже идут фирмы, занимающиеся инновациями на быстро развивающихся рынках, но в эпоху дешевого капитала он станет доминирующей моделью в бизнес-экономике. Компании, практикующие эту стратегию, будут иметь преимущество до тех пор, пока капитал остается избыточным - и, согласно нашему анализу, это может иметь место в течение следующих 20 или более лет. В этой статье мы расскажем, что нужно для достижения отличных результатов в этом новом мире. Начнем с более внимательного изучения данных.
Мир, купающийся в деньгах
Многие сегодняшние бизнес-лидеры нарезали зубы в период относительной нехватки капитала и высокой стоимости заимствований. В начале 1980-х преобладали двузначные процентные ставки по федеральным фондам, а корпоративные долговые и долевые ценные бумаги продавались с высокими премиями. Хотя к концу десятилетия требуемая норма доходности по акциям и облигациям вернулась к более «нормальному» уровню, капитальные затраты оставались высокими. Наше исследование показывает, что для большинства крупных публичных компаний средневзвешенная стоимость капитала, или WACC, превышала 10% на протяжении большей части 1980-х и 1990-х годов.
Но мир изменился после финансового краха в конце 2008 года. Интервенции центральных банков привели процентные ставки во многих странах к историческому минимуму, на котором они остаются почти десятилетие спустя из-за вялого экономического роста. Многие руководители считают, что нынешняя ситуация с процентными ставками носит временный характер и что более привычные условия на рынке капитала скоро вернутся. Наше исследование, однако, приводит к противоположному выводу.
Используя общедоступные данные и собственные экономические модели, группа макротрендов Bain изучила, как количество и масштабы активов в мировом балансе менялись с течением времени. Мы обнаружили, что глобальные финансовые активы (которые более или менее представляют собой предложение капитала, вложенного или доступного для инвестирования в реальную экономику) росли все более быстрыми темпами - с 220 триллионов долларов в 1990 году (около 6,3 млрд долларов США).в 5 раз больше мирового ВВП) до примерно 600 триллионов долларов в 2010 году (в 9,5 раз больше мирового ВВП). Мы прогнозируем, что к 2020 году эта цифра снова увеличится вдвое - примерно до 900 триллионов долларов (в ценах и обменных курсах 2010 года), что более чем в 10 раз превысит прогнозируемый мировой ВВП. При таких темпах к 2025 году глобальные финансовые активы могут легко превысить квадриллион долларов. Мы видим два фактора, которые в основном объясняют сохранение тенденции:
Растущие финансовые рынки в странах с развивающейся экономикой
Хотя перспективы роста в странах с развитой экономикой относительно слабы, финансовые рынки в Китае, Индии и других странах с развивающейся экономикой только начали развиваться. Наш анализ показывает, что на эти страны будет приходиться более 40% прироста мировых финансовых активов с 2010 по 2020 год. И данные показывают, что развивающиеся экономики будут продолжать подпитывать рост финансового капитала и после 2020 года.
Расширяющееся число «пиковых сбережений»
Есть важные демографические факторы, которые усиливают избыток финансового капитала. В частности, население в возрасте от 45 до 59 лет имеет решающее значение для определения уровня сбережений (по сравнению с потреблением) в мировой экономике. Люди в этой возрастной группе перешагнули свой пик расходов и вносят больший вклад в сбережения и накопление капитала, чем представители любой другой возрастной группы. Эти «пиковые сбережения» будут представлять большой и растущий процент населения мира до 2040 года, когда их число начнет медленно снижаться.
Сочетание этих факторов приводит нас к выводу, что до 2030 года (по крайней мере) рынки будут продолжать бороться с избытком капитала. Слишком много капитала будет преследовать слишком мало хороших инвестиционных идей в течение многих лет.
Более того, поскольку предложение финансового капитала увеличилось, его цена резко упала. В 2008 году стоимость заимствований начала снижаться в ответ на вмешательство центрального банка. Сегодня, столкнувшись с нехваткой привлекательных инвестиционных возможностей, крупные банки были вынуждены принимать более рискованные проекты в качестве инвестиционного уровня. Даже высокодоходные «мусорные» облигации торгуются на исторических минимумах. В целом предельная стоимость долга для многих крупных компаний сейчас составляет всего 3%. Это означает, что стоимость займа после уплаты налогов равна (или ниже) уровню инфляции, а это означает, что в реальном выражении долг практически свободен.
Не только низкие процентные ставки по всем классам долга, но и стоимость собственного капитала ниже. Сразу же после мирового финансового кризиса премия за риск по акциям, то есть премия по отношению к безрисковым активам, таким как государственные облигации, которую инвесторы требуют для покупки акций, резко возросла. По нашим оценкам, в 2007 г., до того, как разразился кризис, премия за риск по акциям составляла около 3% (по сравнению с 10-летними государственными облигациями). К 2009 году, после финансового краха, инвесторы потребовали надбавку более 7% за владение акциями. По мере восстановления экономики премии за риск по акциям упали до более нормального уровня (в среднем от 4% до 5%). Это снижение в сочетании с более низкой доходностью безрисковых активов снизило стоимость собственного капитала: по нашим оценкам, для американских корпораций средняя стоимость в настоящее время составляет около 8% по сравнению с более чем 12% в течение большей части 1980-х и 1990-х годов..
Сочетание исторически низкого долга и низкой стоимости акционерного капитала (наряду с накоплением денежных средств на многих балансах) привело к очень низким капитальным затратам для большинства корпораций. По нашим оценкам, для 1600 с лишним компаний, входящих в индекс Value Line, средневзвешенная стоимость капитала в настоящее время колеблется от 5% до 6%. Это сопоставимо с 10% или более в 1980-х и начале 1990-х годов.
Новые правила стратегии
Когда капитал и в изобилии, и в то же время дешев, многие невысказанные предположения о том, что движет успехом в бизнесе, должны быть оспорены и разработан новый сценарий. В нашей работе с клиентами мы видели несколько компаний, которые уже включают избыток капитала в то, как они думают о стратегии и организации. Изменения, которые они вносят и извлекают из них пользу, согласуются с тремя новыми правилами:
Уменьшить пороговые ставки
Практически каждая крупная компания устанавливает явные или неявные пороговые ставки для новых капиталовложений. Пороговая ставка - это минимальная прогнозируемая норма прибыли, которую должны принести запланированные инвестиции. Превысьте эту норму, и инвестиция «в ход»; потерпите неудачу, и он будет затоплен. В идеале пороговая ставка должна отражать WACC компании (при необходимости скорректированный с учетом дифференциального риска).
Для слишком многих компаний, однако, пороговые ставки остаются высокими по сравнению с фактическими капитальными затратами. Исследование, проведенное Иваном Мейером и Вефой Тархан, показало, что в 2003 году средний пороговый уровень составлял 14,1%. С тех пор пороговый уровень изменился очень мало. Когда Альянс производителей за производительность и инновации (MAPI) опросил членов своего финансового директора и финансовых советов, он обнаружил, что средний показатель составил 13.7% в 2011 году и 12,5% в 2016 году. И примерно половина респондентов отметили, что пороговые показатели в их компаниях оставались постоянными в течение этого пятилетнего периода. Исследование, проведенное в 2013 году Федеральной резервной системой, показало, что компании крайне неохотно меняют пороговые ставки, даже когда процентные ставки резко колеблются. Это исследование согласуется с нашим собственным опытом в качестве консультантов: большинство компаний, которые сотрудничают с нами, за последние два десятилетия существенно не изменили свои пороговые показатели.
По нашим оценкам, на основе данных опроса MAPI, разрыв между пороговыми ставками и фактической стоимостью капитала для большинства компаний составляет от 650 до 750 базисных пунктов. Результат: слишком много инвестиционных возможностей отвергается, денежные средства накапливаются на корпоративных балансах, и все больше и больше компаний предпочитают выкупать обыкновенные акции, а не инвестировать в производительность и рост. Агентство Reuters изучило 3 297 публичных нефинансовых компаний США в 2016 году и обнаружило, что 60% из них выкупили акции в период с 2010 по 2015 год. А для компаний с планами обратного выкупа акций расходы на выкуп и дивиденды превысили не только инвестиции в исследования и разработки, но и общие капитальные затраты.
Для слишком многих компаний пороговые ставки высоки по сравнению с фактическими капитальными затратами.
Важно отметить, что выкуп акций создает ценность для приобретателя только в том случае, если обыкновенные акции компании значительно недооценены на рынке. В этих условиях выкуп акций сродни «покупке по низкой цене» с перспективой «продать по высокой цене» позже. Однако, хотя руководители часто утверждают, что акции их компаний недооценены, наше исследование говорит об обратном. И даже когда обратный выкуп имеет финансовый смысл, акт выкупа акций может сигнализировать инвесторам о том, что у руководства закончились привлекательные инвестиционные идеи - это экономический эквивалент того, чтобы опустить руки и попросить акционеров найти хорошие инвестиции самостоятельно.
В новую эру лидеры должны иметь сильный уклон в сторону реинвестирования прибыли в новые продукты, технологии и бизнес. Это единственный способ для компаний, которые выкупили акции, вырасти до своих новых мультипликаторов, а для всех компаний - стимулировать инновации и ускорить прибыльный рост. Поскольку ожидаемая доходность капитала выражается однозначными числами, руководству не составит труда определить стратегические инвестиции, способные обеспечить более привлекательную доходность для инвесторов. Чтобы соответствовать требованиям, возможности должны только быть способны генерировать рентабельность собственного капитала, превышающую стоимость собственного капитала акционеров, которая, по нашим оценкам, составляет всего 8% для большинства крупных компаний.
Сосредоточьтесь на росте
Застарелый артефакт эпохи нехватки капитала - это склонность к настройке производительности существующих операций, а не к попыткам построить новый бизнес и возможности. Когда капитал был дорогим, инвестиции в повышение прибыльности преобладали над инвестициями в увеличение роста. Соответственно, за последние несколько десятилетий большинство компаний использовали реинжиниринг процессов, шесть сигм, методологию «промежутков и слоев» и другие инструменты для устранения потерь и повышения эффективности. Однако в то же время, согласно исследованию, проведенному ОЭСР, темпы внедрения инноваций снизились, и с 2010 года рост выручки оставался неизменным (или отрицательным) почти у трети нефинансовых компаний из индекса S&P 500..
Успех в новую эру требует, чтобы лидеры уделяли столько же (или даже больше) внимания выявлению новых возможностей роста, как и оптимизации текущего бизнеса, потому что, когда капитальные затраты столь же низки, как сегодня, отдача от увеличение роста намного выше, чем то, что можно получить за счет повышения прибыльности. Взгляните на выставку «Выбор стратегии: прибыльность или рост?» Он показывает, что преимущества инвестирования в ускорение роста (а не в повышение прибыльности) во многом зависят от стоимости капитала. Но при сегодняшнем WACC менее 6% подход к росту явно превосходит акцент на прибыльности (измеряемой средней операционной маржой до налогообложения для компаний, входящих в индекс Value Line Index). Повышение маржи на 1% увеличило бы среднюю стоимость компании всего на 6%. Напротив, увеличение долгосрочных темпов роста на 1% приведет к увеличению стоимости на 27%, что в четыре с половиной раза больше отдачи от вложенных средств.
Переключение на рост требует переоценки организационной модели, как показывает пример WPP, крупнейшей в мире компании, предоставляющей рекламные и маркетинговые услуги. Помимо оптимизации своего существующего бизнеса, WPP искала возможности для роста, осуществляя десятки инвестиций и приобретений за пределами традиционных географических рынков и возможностей. В результате выручка компании выросла с 16,1 млрд долларов в 2011 году до 19 млрд долларов в 2015 году, а операционная прибыль увеличилась с 1,9 млрд долларов до 2,5 млрд долларов.
Значительной частью успеха WPP стал подход к организации, который генеральный директор Мартин Соррелл называет «горизонтальностью». В традиционной отраслевой модели отдельные агентства конкурируют за глобальный бизнес клиента. В отличие от этого, WPP предлагает клиентам внутренний рынок, на котором они могут выбирать из широкого спектра маркетинговых услуг, находящихся под эгидой WPP. Затем эти предприятия работают вместе в специализированных клиентских командах. В настоящее время насчитывается около 50 таких команд, в которых работает около 40 000 человек и которые обеспечивают треть доходов компании. Каждой командой руководит один из руководителей клиентов фирмы, что позволяет WPP координировать работу. Это дает клиентам преимущества наличия партнера с полным представлением о бизнесе, а также дает им преимущества выбора. Такой подход позволил каждому агентству сосредоточиться на том, что у него получается лучше всего, будь то цифровая реклама, связи с общественностью, маркетинговая аналитика или что-то еще. У топ-менеджеров WPP также есть возможности для разработки смелых стратегий расширения на цифровых рынках, в быстрорастущих регионах и в новых областях, таких как управление инвестициями в данные.
Инвестиции в реальный рост рискованны. Руководители должны научиться принимать неудачи.
В дополнение к созданию формальных структур, поощряющих новые бизнес-идеи, компании могут внедрить неформальные процессы для поощрения постоянного расширения.3М - классический пример. В течение многих лет она позволяла более чем 8000 своим исследователям посвящать 15% своего времени проектам, не требующим формального одобрения руководителей. Компания также продолжает традиционные усилия по разработке продуктов, в которых бизнес-менеджеры и исследователи работают вместе над созданием новых предложений и улучшением существующих. Этот многоаспектный инновационный процесс позволил компании 3M создать бесчисленное количество новых продуктов - от промышленных клеев до самоклеящихся стикеров - и обеспечить стабильный рост выручки из года в год.
Сделать постоянное расширение частью ДНК компании непросто, и компании традиционно страдали от потери фокуса и чрезмерной диверсификации. Но это не аргумент для уклонения от вызова. Инвестиции в реальный рост всегда были рискованными, и руководители должны научиться принимать и даже принимать неудачи. Как однажды сказал Билл Харрис, бывший генеральный директор Intuit и PayPal: «Наградить за успех легко, но мы считаем, что вознаграждение за разумные неудачи важнее.«Лидеры новой эры должны судить о членах своей команды не только по хоум-ранам, которые они совершили, но и по тому, чему научились их неудачи. Это подразумевает потребность в новых процессах аттестации и усилия старших менеджеров по анализу того, как их организации получают знания, изучая новые пути роста, независимо от того, оправдаются они или нет..
Инвестируйте в эксперименты
Когда капитала не хватало, компании пытались выбрать победителей. Прежде чем инвестировать драгоценный капитал, руководители должны были быть абсолютно уверены в том, что новая технология или новый продукт того стоят. Последствия неправильного решения могут быть ужасными как для карьеры, так и для стратегии. Обладая избыточным капиталом, лидеры имеют возможность больше рисковать, удваивать инвестиции, которые приносят хорошие результаты, и сокращать свои потери на остальных. Иными словами, когда цена на ключи низка, стоит открыть много дверей, прежде чем решить, через какую из них пройти.
Чтобы победить в новую эру, руководители должны избавиться от представления о том, что каждая инвестиция - это долгосрочное обязательство. Они должны перестать пытаться доказать себе (и своим коллегам), что они могут точно предсказывать будущее и знать, как бизнес будет работать через пять или десять лет. Вместо этого руководители должны сосредоточиться на том, может ли вложение денег во что-то быть ценным в качестве эксперимента. Если эксперимент пойдет не так, они могут (и должны) приспособиться. Отношение к инвестициям как к эксперименту позволяет компаниям делать больше ставок и двигаться быстрее, чем конкуренты, особенно на быстро меняющихся рынках.
Возьмите Alphabet, материнскую компанию Google. С 2005 года Alphabet инвестировала в бесчисленное количество новых предприятий. Некоторые из них получили широкую огласку, например YouTube, Nest, Google Glass, телефоны Motorola, Google Fiber и беспилотные автомобили. Другие менее известны (доставка продуктов, обмен фотографиями, онлайн-сервис сравнения автострахования). Хотя многие инвестиции Alphabet увенчались успехом, некоторые - нет. Но вместо того, чтобы остаться с этими неудачниками, генеральный директор Ларри Пейдж и его команда быстро избавились от них. Это позволило компании двигаться дальше, тестировать другие инвестиционные идеи и удвоить свои усилия в перспективных новых направлениях бизнеса. За последние три года Alphabet закрыла компанию по производству умных домов Revolv, закрыла Google Compare (сайт автострахования), «приостановила» работу Google Fiber и продала Motorola Mobility компании Lenovo.
За тот же период компания увеличила свою долю в облачных сервисах и различных новых проектах, управляемых группой X lab, включая электронные контактные линзы и сеть стратостатов, предназначенных для обеспечения высокоскоростных доступ к сотовому интернету в сельской местности. Не все инвестиции окупятся, но установка на «благородные эксперименты» позволила компании изучить множество инновационных идей и создать новые платформы для прибыльного роста.
Несомненно, у Alphabet действительно больше денег, чем у большинства корпораций, и она работает в условиях «новой экономики», где постоянно рождаются захватывающие идеи. Но есть много возможностей для применения того же подхода в традиционных секторах. В качестве примера можно привести потребительские продукты и напитки. Каждый март начинающие предприниматели в индустрии натуральных и органических продуктов собираются в Анахайме, штат Калифорния, на крупнейшую торговую выставку Expo West. В прошлом мелкий предприниматель, установивший там киоск, мог начать бизнес при финансовой поддержке бизнес-ангелов или семьи и друзей. Если бы компания имела некоторый успех, она могла бы стать достаточно крупной, чтобы привлечь венчурные деньги или частный капитал. Но крупные продовольственные компании остались в стороне. Они знали, что вероятность успеха новых продуктов невелика, и финансировали инновации из собственных средств, вместо того чтобы рисковать дорогостоящим капиталом в стартапах.
Сегодня эти крупные компании стекаются на Expo West и используют в своих интересах недорогой капитал для формирования своих собственных инвестиционных групп, которые формируют портфели продовольственных компаний на ранней стадии. Kellogg владеет Eighteen94 Capital, General Mills - 301 INC, а Campbell инвестирует через Acre Venture Partners. Компании используют эти внутренние подразделения для финансирования небольших стартапов, их взращивания, а затем отбраковки стада. Когда новый продукт набирает обороты, они выкупают основателей и переносят работу в свои руки. По сути, избыточный капитал сделал возможным «аутсорсинг инноваций» для пищевых гигантов, позволяя им использовать динамику предпринимательской экономики для решения своей самой важной стратегической проблемы: роста.
Человеческий капитал: в чем сила
Экономист Пол Кругман однажды заметил: «Производительность - это еще не все, но в долгосрочной перспективе это почти все». Сегодня производительность требует работать умнее, чем традиционно усерднее. Компании увеличивают производительность, находя лучшие способы объединения ресурсов, внедряя технологические инновации и внедряя новые бизнес-модели.
Но все эти меры по повышению производительности требуют талантливых людей, которые могут воплотить их в жизнь. Таким образом, в новую эру человеческий капитал - время, талант и энергия сотрудников компании, а также идеи, которые они генерируют и воплощают в жизнь, - является основой высокой производительности. В конце концов, одна отличная идея может вывести компанию на первое место на многие годы. Вспомните iPhone от Apple, введение Continental Resources горизонтального бурения для добычи нефти и природного газа и переосмысление товаров для дома IKEA. Множество небольших повседневных хороших идей также могут помочь компании оторваться от конкурентов.
В новую эру человеческий капитал является основой высокой производительности.
Но великие идеи не материализуются просто так. Они исходят от отдельных лиц и команд, у которых есть время для продуктивной работы, навыки, позволяющие изменить ситуацию к лучшему, а также креативность и энтузиазм в отношении своей работы. Пока компании продолжают уделять слишком много внимания управлению финансовым капиталом, они будут уделять слишком мало внимания тому, чтобы действительно скудные ресурсы организации - время, талант и энергия - использовались наилучшим образом. На самом деле, большинство компаний теряют почти четверть своей производственной мощности, потому что у них есть структуры, процессы и методы, которые тратят время и подрывают производительность. Фирмы компенсируют лишь небольшую часть этой потери продукции, нанимая хороших сотрудников и сохраняя занятость своих сотрудников.
Другими словами, человеческий капитал стал основным источником конкурентного преимущества, и компании, которые управляют им так же тщательно и строго, как и финансовым капиталом, работают намного лучше остальных. В своей книге «Время, талант, энергия» Майкл Манкинс (автор этой статьи) и Эрик Гартон обнаружили, что компании, применяющие настоящую дисциплину в управлении человеческим капиталом, в среднем на 40 % более продуктивны, чем остальные. Эти компании гораздо меньше теряют из-за организационного сопротивления. Они более эффективно привлекают, распределяют и руководят талантами, в полной мере используя уникальные навыки и способности, которые их люди привносят на рабочее место. Наконец, они высвобождают гораздо больше дискреционной энергии своих сотрудников благодаря вдохновляющему лидерству и культуре, ориентированной на миссию. Возникающая в результате разница в производительности является огромным преимуществом для лучших компаний, производящих операционную маржу на 30-50% выше, чем в среднем по отрасли. И с каждым годом, по мере увеличения этой разницы, разрыв в ценности между лучшими и остальными становится все больше.
ВЫВОД
Большинство сегодняшних лидеров учили стратегии - в школе или на работе - по старым правилам, во времена, когда капитал был дефицитным и дорогим. Неудивительно, что большинство крупных компаний по-прежнему относятся к финансовому капиталу как к самому ценному ресурсу фирмы и стремятся тщательно контролировать его использование. Эти методы не соответствуют тому, что требуется для победы в новом веке. Те немногие «старые псы», которые научились «новым приемам» стратегии и понимают, что идеи и люди, воплощающие их в жизнь, являются самым ценным активом компании, добиваются впечатляющих результатов. Их сверстники, которые не усвоят эти уроки, могут оказаться безвозвратно отстающими в ближайшие годы.